主題：長江電力15億樣本：央企PE闊步登場

在宣布了15億人民幣進軍PE市場之后，身為中國長江電力股份有限公司(以下簡稱“長電”)旗下的直投機構，長電創新投資管理有限公司(以下簡稱“長電創新投”)的一舉一動頗受關注。 　　

　　一位知情人士則向記者透露，“首期啟動資金為15億，但長電的計劃是至少拿出50億來作PE。” 　　

　　在此之前的長電2008年度工作會議上，其總經理張誠明確提出，“今年要力爭完成湖北能源集團改制上市。” 　　

　　2007年4月，長電斥資31億元，收購湖北能源45%的股權。據知情人士估計，湖北能源2008利潤預計可達6億-7億元，如若今年順利上市，按20倍的市盈率計算，長電的投資將增值一倍。 　　

　　這只是長電資本運作的一單個案。 　　

　　自2004年以來，長電屢屢出手股權投資，其2007年中報顯示，2007年上半年33億利潤總額中投資收益就達到13.5億。 　　

　　正在積極調兵遣將的長電創新投也同樣面臨國有PE的困惑：如何在激勵機制上靠近行業規則，且僅能達成央企圈內的平衡點。 　　

　　長電PE之路 　　

　　“長電投資管理辦公室負責人將擔任新公司老總，主要班底以長電內部人力為主，同時也在考慮對外引進一些專業人才。”知情人士告訴記者。 　　

　　去年年中，長電設立了由公司董事長李永安為組長的戰略投資領導小組，該小組下屬機構為投資管理辦公室，主要任務即是負責長電股權投資運作事宜。“在這之前，長電的對外投資主要由資本運作部負責進行，但考慮到要加強對股權投資專業性，因此專門成立了投資管理辦公室。從那時起，長電就已開始謀劃成立專業的PE機構。”這位知情人士告訴記者。 　　

　　事實上，在正式成立PE之前，長電在股權投資運作上就已經有頗多斬獲。 　　

　　2004年，長電成為建設銀行發起人，以20億元持有其20億股。隨著建設銀行2005年登陸香港股市，長電獲得超過50億投資收益。 　　

　　2006年，長電又參與了中國國航及工商銀行IPO前的股權投資，分別持有9800萬(參股價格不詳，但肯定低于2.8元公開發行價)及3.5億股(參股價格為每股1.25元)。 　　

　　2007年，長電還以每股9.5元的成本參與云南銅業定向增發，獲得2000萬股。 　　

　　截至2008年3月20日，上述幾家公司在A股的股價分別為建設銀行6.82元，中國國航15.94元，工商銀行5.64元及云南銅業36.1元。 　　

　　根據記者粗略計算，上述幾項投資的總額約為26億，而收益則超過100億，平均投資增值3-4倍。 　　

　　另一方面，長電對與其主業相關的電力企業投資則有更大的手筆。 　　

　　除上文提到的31億投資湖北能源集團外，2006年10月，長江電力以10億元收購廣州控股（愛股,行情,資訊）11.189%的股權(約合每股4.6元)； 　　

　　2007年6月15日，又以7億元收購上海電力10%股份(約合每股4.5元)；同年12月再以28.5億元投資參股皖能集團，獲得其約34%的股權。由此，長電分別成為上述四家地方電力集團的第二大股東。 　　

　　截至2008年3月20日，廣州控股與上海電力股價分別報收于11.35元及8.48元，平均投資增值1倍多。 　　

　　“這些年長電在投資方面積累了一定經驗，但畢竟還不夠專業化，此次成立的長電創新投資將主要瞄準對非電力行業進行財務投資，而對電力行業的戰略投資還是放在公司總部。”上述長電內部人士說。 　　

　　新成立的長電創新投資主要投資目標設定為傳統領域的成熟產業，包括計劃進行重組的國有企業、準備股份制改革的擬上市企業及快速發展的民營企業等，“我們不會做風險太大的行業，投資穩健增值是最重要的”。 　　

　　長電董秘付振邦則向本報記者透露，今后長電對電力行業的投資和對非電力行業的投資比例將基本維持在70%及30%。這基本在國資委對國企向非主業領域投資的限制的范圍之內。 　　

　　“雖然長電創新投資已經定調為非主業投資，但為了控制投資風險，前兩三單投資基本上還是考慮選擇與電力行業有一定聯系的領域，比如煤炭資源開發、煤化工、風機設備制造和生物質能等，務求不能失手。”上述知情人士說，“不過，等公司完全上軌道后，投資將不會局限在某個領域。” 　　

　　現金流充裕下的資本再利用 　　

　　對于投資收益對于長電的關鍵作用，其高層并不諱言。 　　

　　在長電2008年工作會議上，張誠強調，“在2009年-2012年三峽沒有新的機組投產、缺乏利潤增長點的情況下，我們迫切需要尋找新的投資渠道和投資項目”；“穩健地開展投資業務，是為公司保持穩定的盈利水平提供有利支撐。” 　　

　　而能支撐長電資本運作的另一個原因則是其現金流相當充足。 　　

　　“2004年至2006年，長江電力的經營活動凈現金流量均超過50億元，這種結構造就了長江電力典型的現金牛特質，為其開展對外投資提供了資金支持。”長江證券電力行業分析師鄒振松說。 　　

　　“事實上，近兩年受來水不足及沒有新機組投產等因素影響，長電的主營業務收入基本停滯不前，這在藍籌股業績大爆發的背景下顯得比較尷尬，而股權投資收益則對最終業績起到了定海神針的作用。比如，2006年長電的主營業務利潤甚至比2005年有所下降，而長電最終通過出售部分建行股份獲得的8億利潤使得總的凈利潤同比略有上升。”王威說。 　　

　　當然，還有一個不容忽略的因素則是長電母公司三峽總公司的央企身份，這顯然也為其能夠在眾多大項目中分得一杯羹提供了有利條件。 　　

　　長電內部人士坦承，“一些大項目往往需要母公司領導出面與當地政府高層協調，這時候央企的身份確實能起到不少作用。” 　　

　　央企PE的機會與考驗 　　

　　事實上，面對波濤洶涌的股權投資機會，有PE沖動的央企決不只長電一家。尤其是在經歷了近兩年的資本市場牛市之后，許多央企通過旗下的上市公司，都獲得了翻番甚至翻幾番的市值增長，更隨著今年“大小非解禁”(暨股權分置中可以流通的法人股和國家股，經過一定禁售期之后，可以流通交易)高峰潮的接近，將會有一定規模的央企，通過二級市場的流通交易，獲得更多的現金，而這些現金的去處，除用于主業投資和上下游拓展之外，很大的一個可能，就轉向做投資。 　　

　　“比如，創業板的推出，對所有的都是個機會，包括國有、民營和外資。”投資界人士普遍認為，央企介入PE投資領域，將會成為一種常態。 　　

　　比如與長電情況類似的鋼鐵巨頭寶鋼，同樣也在股權投資領域頻頻出手。除投資30億獲得建設銀行30億股之外，還進行了多起金融投資。 　　

　　更令人驚訝的是，在太平洋保險IPO之后，寶鋼集團及其關聯方合計持股占中國太保（愛股,行情,資訊）總股本的20%，成為其控股股東。而中國太保IPO 也使得寶鋼旗下華寶投資有限公司浮出水面。 　　

　　對此，一位投資界人士認為，“對于現金流充沛的央企來說，對一些比較成熟的擬上市公司進行股權投資，一般來講是相對比較穩健的獲利方式。但由于參與IPO需要較長時間的鎖定期，如果項目本身資質一般，這中間如果市場行情發生大的改變，虧本也并非不可能。比如近期在海外上市就有好幾單破發的案例。” 　　

　　“因此，用于做PE的投資一定要是閑置資金，如果一旦虧損將對主業產生較大影響，則要慎重考慮風險。另外，專業的團隊非常重要，如果不具備足夠的專業投資人才，可以考慮參股股權投資基金。”投資界人士認為。 　　

　　事實上，從事實業的央企進入PE領域，所需要準備的不只是專業的投資理念，還包括要面對PE行業的管理慣例與其原有體制的沖突。 　　

　　比如，在引進專業人士方面，長電創新投與到了國有PE普遍遇到的難題：一方面，按照行業的普遍規則，PE也好，VC也好，其合伙人或一定級別以上的管理者，除去年薪收入之外，按照項目的投資收益情況，能獲得一定的績效獎金，這部分獎金往往比年薪要高出許多倍，也是VC，PE人士的主要收入來源；另一方面，控制收入相對平衡，已經成為國有企業管理中的一個議題，收入差距太大，從現實操作層面來講，似乎并不很可行； 　　

　　此外，一些基金和投資公司還采用的一些做法是，合伙人或一定級別以上的管理者，可以自己投入一部分資金，或者將績效獎金投入基金，持有基金或者投資公司的一部分股權，由此將個人與基金做更長期的利益捆綁。 　　

　　“但這些做法，在國有企業機制之下，很難做到”，一位曾效力于國有PE機構的人士告訴記者。 　　

　　而一些國際投行人士認為，對于央企PE來說，就當下情況而言，央企在國企改制的重組機會方面，的確是“近水樓臺”，但究竟是“機會投資”、“關系網絡投資”還是“價值投資”，則需要通過熊市的考驗，市場的起伏和波動之后，才知真金。 　　

　　“我們會更傾向于和這些央企基金合作”，一位國際PE機構的董事總經理告訴本報記者。



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