主題：長江電力：長江來水有好轉(zhuǎn) 資產(chǎn)富裕逐步體現(xiàn)

2007年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入67.7億元，同比增長28%，主要由于今年長江來水較去年有所增加以及今年5月份新收購兩臺三峽發(fā)電機組，使得公司所屬發(fā)電機組發(fā)電量較去年同期增加27%所導(dǎo)致。實現(xiàn)凈利潤45.2億元，同比增長84%，主要因為公司前三季度轉(zhuǎn)讓建設(shè)銀行4億股股票以及收到建設(shè)銀行2006年度及2007年上半年股利和按權(quán)益法核算的相關(guān)公司投資收益增加，使得公司投資收益大幅增加18.3億元，扣除這部分影響，公司凈利潤增長約10%左右。

　　公司目前擁有葛洲壩電廠與三峽機組合計833 .5萬千瓦容量，三峽總公司仍擁有剩余的18臺共1260萬千瓦三峽機組及上游向家壩、溪洛渡的在建工程以及烏東德、白鶴灘的開發(fā)權(quán)，如上游四個電站全部投產(chǎn)，三峽總公司裝機容量將再增加3850萬千瓦，在整個電力行業(yè)中的地位將得到進(jìn)一步提升。

　　在《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》出臺后，水力發(fā)電的重要性被抬高，在煤炭價格高位運行的環(huán)境下，水力發(fā)電的成本優(yōu)勢進(jìn)一步顯現(xiàn)。由于公司低資產(chǎn)負(fù)債率和高派現(xiàn)能力，以及受下游需求周期性影響的因素幾乎不存在，公司的估值水平應(yīng)該高于同等規(guī)模的火電企業(yè)。

由于水電行業(yè)高毛利、高折舊的特點決定了公司的現(xiàn)金富裕性特征，我們認(rèn)為公司在支付完自身電力項目的資本支出并且為電量消納整合一些地區(qū)電力資產(chǎn)后，在仍有資金剩余的情況下，依靠自身優(yōu)秀的投資能力，通過對其他行業(yè)公司的財務(wù)投資，逐漸成為資產(chǎn)富裕型公司，為股東創(chuàng)造更多價值。

　　我們對三季報業(yè)績超預(yù)期的判斷，在此次三季度報告中得以體現(xiàn)，在長江來水有所好轉(zhuǎn)的情況下，我們調(diào)高三峽機組的平均利用小時數(shù)。在不考慮三峽總公司整體上市，并且假設(shè)08、09年各收購3臺機組，全部資金來自貸款和經(jīng)營性現(xiàn)金流，除07年的權(quán)證行權(quán)以外不考慮新的權(quán)益融資。并假設(shè)08-2010年，每年繼續(xù)出售建行4億股，出讓價格仍按07年的4元/股計算。同時在公司的綜合所得稅率由07年的33%逐步下降到08、09年的31%、29%的情況下，上調(diào)公司07、08、09年EPS分別到0.60、0.68、0.80元，維持“買入”評級。


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