主題：長江電力：長江來水有好轉 資產富裕逐步體現

2007年前三季度實現營業收入67.7億元，同比增長28%，主要由于今年長江來水較去年有所增加以及今年5月份新收購兩臺三峽發電機組，使得公司所屬發電機組發電量較去年同期增加27%所導致。實現凈利潤45.2億元，同比增長84%，主要因為公司前三季度轉讓建設銀行4億股股票以及收到建設銀行2006年度及2007年上半年股利和按權益法核算的相關公司投資收益增加，使得公司投資收益大幅增加18.3億元，扣除這部分影響，公司凈利潤增長約10%左右。

　　公司目前擁有葛洲壩電廠與三峽機組合計833 .5萬千瓦容量，三峽總公司仍擁有剩余的18臺共1260萬千瓦三峽機組及上游向家壩、溪洛渡的在建工程以及烏東德、白鶴灘的開發權，如上游四個電站全部投產，三峽總公司裝機容量將再增加3850萬千瓦，在整個電力行業中的地位將得到進一步提升。

　　在《可再生能源中長期發展規劃》出臺后，水力發電的重要性被抬高，在煤炭價格高位運行的環境下，水力發電的成本優勢進一步顯現。由于公司低資產負債率和高派現能力，以及受下游需求周期性影響的因素幾乎不存在，公司的估值水平應該高于同等規模的火電企業。

由于水電行業高毛利、高折舊的特點決定了公司的現金富裕性特征，我們認為公司在支付完自身電力項目的資本支出并且為電量消納整合一些地區電力資產后，在仍有資金剩余的情況下，依靠自身優秀的投資能力，通過對其他行業公司的財務投資，逐漸成為資產富裕型公司，為股東創造更多價值。

　　我們對三季報業績超預期的判斷，在此次三季度報告中得以體現，在長江來水有所好轉的情況下，我們調高三峽機組的平均利用小時數。在不考慮三峽總公司整體上市，并且假設08、09年各收購3臺機組，全部資金來自貸款和經營性現金流，除07年的權證行權以外不考慮新的權益融資。并假設08-2010年，每年繼續出售建行4億股，出讓價格仍按07年的4元/股計算。同時在公司的綜合所得稅率由07年的33%逐步下降到08、09年的31%、29%的情況下，上調公司07、08、09年EPS分別到0.60、0.68、0.80元，維持“買入”評級。


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