主題：寶鋼股份(600019)半年度業績點評：堅持打造低成本龍頭，關注寶馬重組外溢效應



事件：公司發布2019年H1業績，報告期內公司實現營業總收入1408.76億元，同比下降5.16%，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤61.87億元，同比下降38.19%。

湛江基地的盈利能力再向寶山本部看齊，“再造一個寶鋼”持續提升龍頭的高端產品的供給能力。根據中報披露的數據我們測算到，公司四大生產基地中寶山、青山、東山、梅山分別實現凈利潤20.7億、5.7億、10億、2.9億(去年同期分別為40.4億、8.6億、22.3億、15.6億)，按年產銷量分別為1700、1500、850、750萬噸計算，對應的噸鋼凈利潤分別為243元、75元、235元、75元。從上述數據可以看到，湛江的盈利能力繼續向寶山本部看齊，符合此前的預期，一方面是湛江的產品結構不斷高端化，另一方面是湛江的生產成本應低于寶山本部；青山基地展現出較強的業績韌性，應該與推行的降本效果逐步體現出來有關，青山、梅山與寶山本部相比盈利能力有較大改善空間。湛江三高爐系統建設穩步推進，5月9日熱軋工程開工，6月11日冷軋工程開工，6月17日燒結工程開工，預計投產時間為2021年7月，屆時湛江將新增產能逾400萬噸，鐵水年總產量達到1225萬噸，規模和盈利能力將接近寶山本部，實現“再造一個寶鋼”的目標，同時公司在華南地區的汽車板、家電用鋼和電工鋼等高端產品供給能力將繼續增強，成為公司后三年重要的業績增長點。

持續降本以打造低成本的龍頭鋼企，周期下行不改“現金奶牛”的本質。2018年公司制定了新三年的成本削減目標為100億，并挑戰130億元。報告期內上半年公司實現成本削減31.5億元，超額完成年度目標。根據披露的數據測算，2019H1公司的噸鋼營業成本為5365.9元，較去年同期下降62.7元，取得這樣的成績面對的是2019H1鐵礦石普氏指數同比上升30.8%，同期煤、焦價格保持高位；2019H1噸鋼期間費用為378.3元，較去年同期下降30.2元。目前公司的噸鋼生產成本和期間費用成本仍然高于同業水平，但與同業水平的差距正在收窄，毛利率在同類產品中處于平均水平，降本增效的潛力巨大。通過對青山、寶山、梅山持續推進全流程的降本，公司有望重新取得盈利能力的比較優勢，不僅能支撐公司的經營業績，還將大大提升公司在周期下行過程中的生存能力。盡管今年的業績下滑，但公司的經營現金流仍然充沛，2019年上半年現金及現金等價物凈增加11.6億元，其中經營活動產生的現金流量凈額94.4億元；公司的財務費用較上年同期減少9.4億元。

寶武集團將重組馬鋼集團，寶武系在汽車板、家電用鋼和電工鋼等高端產品的市占率再提升。6月 馬鋼股份(2.680, -0.03, -1.11%) 公告稱，中國寶武鋼鐵集團對馬鋼集團實施戰略重組，安徽省國資委將馬鋼集團51%股權無償劃轉至中國寶武。通過本次重組，中國寶武將直接持有馬鋼集團51%股權，間接成為馬鋼股份的控股股東。馬鋼股份是中國特大型鋼鐵聯合企業和重要的鋼材生產基地，擁有板材年產量950萬噸，其中汽車用鋼240萬噸左右，汽車用鋼產量逐年增長，用戶結構不斷的提高，主要客戶有江淮、奇瑞，新開拓了長安和東風兩大汽車品牌的市場，與同業頂尖水平的差距不斷縮小；安徽作為家電生產基地，為馬鋼發展家電板提供了良好的下游市場，2017年安徽省內冰箱、空調、洗衣機的產量占全國比重分別為39%、21%、27%，占比相對較高，馬鋼股份的家電用鋼年產量達到180萬噸，占全國比重約為15%；馬鋼無取向硅鋼產品年產量達到50-60萬噸。隨著寶武重組馬鋼集團后，寶武系在汽車用鋼、家電用鋼和電工鋼的年產能將分別達到1500萬噸、1000萬噸、450萬噸，高端產品的市占率、議價能力和抵御市場風險的能力將得到提升，重組的外溢效應有助于提升寶武系上市公司的業績。

冷軋產品的毛利率創上市以來新低，重組效應外溢將助力觸底反彈。上半年全國的粗鋼產量同比增長近10%，需求增長主要圍繞建筑行業，而作為公司主要下游的乘用車市場產量、銷量分別同比下降13.7%、12.4%。上半年中鋼協鋼材價格綜合指數109.5，同比下降4.6%，而板材價格指數同比下降6.3%。公司的鋼鐵制造單元的綜合毛利率同比去年下降5.4個百分點，其中冷軋、熱軋產品毛利率分別為11.5%、10.4%，分別較去年同期下滑4.9、9.1個百分點，尤其是冷軋產品的毛利率已經低于2015年的歷史低值。我們認為，下半年在去年同期基數較低的背景下，汽車產銷同比下滑的程度將有望逐步收窄，國家減稅降費和對汽車消費的刺激政策有望出臺將利好汽車產銷，汽車板的需求將逐步改善，同時借力于寶馬重組的外溢效應，冷軋產品的盈利能力有望觸底反彈。此外，由于“三桶油”的勘探開發資本開支保持高速增長，鋼管產品的需求繼續向好，公司的鋼管產品毛利率逆勢提升，報告期內公司鋼管產品的毛利率為12.9%，較去年同期增加0.5個百分點，接近2009年歷史最佳水平。


二季度重點產品的價格環比提升，下半年的盈利能力將保持穩健。分季度看，公司2季度實現歸母凈利潤34.61億元，環比1季度提高7.35億元，主要原因是二季度主要產品出廠價格有所上調，根據寶鋼官方發布的產品調價信息，我們匯總到熱軋、普冷、熱鍍鋅、電鍍鋅、無取向硅鋼、取向硅鋼6月價格較3月份環比分別提高300、300、350、300、300和200-700元/噸。目前公司3季度的主要產品的出廠價格均已公布，統計來看，熱軋、普冷、熱鍍鋅、電鍍鋅、無取向硅鋼、取向硅鋼的9月價格較6月環比分別環比提升50、250、250、250、150、200元/噸。原材料價格方面，62%鐵礦石CFR( 青島港(7.490, -0.11, -1.45%) )的價格指數1季度、2季度和7-8月均值分別為82/104/109美元，鐵礦石成本提升將在3季度有所體現，一定程度上對沖了公司上調產品價格帶來的積極影響，同時淡水河谷等鐵礦供應商下半年提高發運量將削弱鐵礦價格的走勢，下半年公司的盈利能力將保持穩健。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2019年-2021年實現營業收入分別為3005.1億元、2899.71億元和2966.25億元；歸母凈利潤分別為125.90億元、142.86億元、168.24億元(上期值為175.97、191.42和203.94億元，調低主要系鐵礦價格上漲帶來成本上升和汽車板需求下滑超預期)；EPS分別為0.57元、0.64元和0.76元，對應PE為10.42X、9.18X和7.80X，維持“強烈推薦”評級。

寶鋼股份(600019)半年度業績點評：堅持打造低成本龍頭，關注寶馬重組外溢效應

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