主題：寶鋼股份：全球競爭力凸顯盈利能力持續提升



前言：2018 年1 月22 日公司三年成本削減落地，目標100 億元，挑戰130億元。成本削減助公司盈利能力再提升且波動收窄，因此有必要對公司盈利能力及其影響因素、與國際龍頭的估值比較優勢做進一步的討論和分析。
一、盈利能力：龍頭鋼企盈利波動性收窄且接近，供需改善、去杠桿深入共助我國鋼鐵行業景氣度持續
從全球鋼企角度看，自2000 年以來國際龍頭鋼企盈利能力趨同、波動性逐漸趨窄；從我國鋼鐵行業看，我們認為2018 年鋼鐵行業需求穩中趨緩、供給持續收縮，供需格局持續改善，成本端基本面顯著弱于鋼材，價格弱勢將拓寬或維持鋼鐵行業盈利面；同時，盈利的持續性或持續改善是鋼鐵行業去杠桿的核心驅動力，因此我們認為未來鋼鐵行業景氣度或將繼續維持；
二、盈利能力影響因素：期間費用和折舊攤銷是關鍵因素，成本削減計劃和折舊下行助寶鋼股份盈利能力再提升
從全球龍頭鋼企看，在毛利相對穩定的2011~2014 年，六大龍頭鋼企毛利率波動較低；在毛利率較為穩定時，期間費用率是凈利率相差較大的重要原因，新日鐵住金和JFE 的SG&A 費用率相比美國紐柯和寶鋼股份偏高稀釋了其在毛利率方面優勢，寶鋼股份和紐柯在凈利率方面得以與日本鋼企比肩；
從寶鋼股份來看，2016~2018 年第一輪成本削減三年規劃超額完成且效果明顯，2017 年上半年寶鋼股份SG&A 費用率與美國紐柯的差距縮小至0.15%；2018~2020 年第二輪成本削減三年規劃：成本削減100 億元，挑戰130 億元，推動寶鋼股份期間費用率進一步降低，盈利能力進一步提升；
三、分紅率和股息率：分紅率和股息率：在建工程和資本支出大幅減少，為寶鋼股份分紅率和股息率提升奠定基礎
2016 年后湛江鋼鐵基地轉入經營階段，寶鋼股份在建工程規模明顯下降，未來轉固規模對盈利影響幅度邊際減弱；湛江基地一期工程全面投產后寶鋼股份資本性支出大幅減少，疊加18 年行業景氣度提升帶來的經營現金流提升，公司自由現金流或將明顯增加；公司堅持50%以上的分紅率且目前看未來無大的資本開支項目，在自由現金流充裕情況下，公司分紅率存在提升的條件。
四、估值：鋼鐵主業競爭力、盈利能力更強，研發投入、分紅率更高，寶鋼股份相比國際鋼企仍具估值優勢
寶鋼股份2017 年化P/E 估值僅為近5 年估值中樞的85%，且相比浦項制鐵、新日鐵住金和美國紐柯仍具估值優勢；寶鋼股份鋼鐵主業國際競爭力更強、盈利能力更強，分紅率和預期更高。
五、投資建議：2017 年業績超預期，新成本削減計劃落地，資本支出大幅減少，盈利能力和分紅率或再提升，且相比國際鋼企仍具估值優勢。預計2017-2019 年EPS 為0.88 元、1.12 元、1.22 元，對應2018 年2 月14 日收盤價，2017-2019 年PE 分別為12.67X、9.99X 和9.20X，維持“買入”評級。
六、風險提示：宏觀經濟持續下滑；鋼材及上游原材料價格大幅波動；汽車板、家電板、硅鋼等產品競爭大幅加劇，產量低于預期；寶武協同效果不佳。

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