主題：中國平安:新業務價值增速微低于預期

平安壽險前3季度新業務價值同比增速35.5%,略低于預期,主因保費增速環比變慢以及代理人渠道占比微降:

平安前3季度個人首年保費同比增速較半年末下降4.18pct至34.39%,原因或是主動于6月1日起停售快返產品;

第3季度個人新業務margin約為53.54%,低于去年第3季度2.65pct,主要原因是代理人渠道占個人業務的比重由85.92%微降至78.99%,而電銷和銀保渠道占比分別上升5.89pct和1.04pct至15.68%和5.33%;

若假設第4季度平安個人業務nbvmargin于去年同期持平,單季度保費增速20%,預計全年Nbv增速為30%;

平安前3季度凈利潤為663.18億元,同比17.4%,符合預期,凈利潤增速通道已經打開。

今年前3季度750日均線下移20bp,對凈利潤影響182.05億元,比去年同期多影響9.70億元;去年上半年重組普惠確認了一次性投資收益94.97億元;若考慮上述兩項因素,則平安前3季度凈利潤實際增速為32.56%;

3季度準備金計提增加規模大幅減少:2017年第3季度為27.88億元,去年同期為80.03億元,預期2017年全年增加計提準備金的規模將小于2016年;2018年準備金基準曲線將上行30Bp以上,有望釋放300億元凈利潤;

投資收益的大幅改善:第3季度單季度總投資收益率約為6.5%,3季度末未兌現的浮盈359億,凈資產較去年年末增加16.9%;IFRS9實施在即,平安可能在年末兌現部分浮盈;

產險受信用保險業務平安和普惠重新分工,綜合成本率同比上升1.2pct(信保業務CUR上升25.6pct),持平于2017H的96.1%,車險綜合成本率下行0.4pct,隨著信保業務的調整到位,明年產險將貢獻正的同比凈利潤;

2018年新業務價值預計仍能保持較快增速,結構有優化空間。

根據測算,在各險種價值率基本不變的情況下,即使短交儲蓄型產品的首年保費受134號文的影響增速較之今年大幅度下降,但若長期保障和儲蓄型產品的增速能夠微升至25%,則2018年全年的NBV增速有望達到25%;

投資策略:全年ev增速25%,估值切換后PEV為1.21倍。

預期內含價值全年增速=調整運營差異后的上半年ev增速+(下半年預期回報+下半年新業務價值+下半年投資收益偏差+下半年公允價值調整)/期初內含價值=15.9%-3.44%+4.9%+7.5%=24.86%,預計17年底EVPS為43.56元/股,當前股價對應P/EV1.47倍,估值切換后p/ev1.21倍,維持買入評級;


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