主題：中金預計平安2008年的凈利潤將同比下降43%

中國平安（601318.SH）昨日的收盤股價離其最高點已經跌去了2/3，并且還未出現明顯的止跌企穩的跡象。與此同時，中金于日前還發布研究報告稱，市場還沒有關注中國壽險行業近來所面臨的盈利空間受到擠壓的問題，或者說投資者傾向于想當然地認為中國壽險保單的利潤率會一直保持很高。這里的“中國壽險行業”自然也包括了平安集團旗下最大的利潤來源——平安人壽。

中金稱，在中國會計準則下，投資者希望看到的在保持新業務利潤率不變的情況下實現保費收入快速增長的愿望已經難以實現。今年以來壽險行業保費收入增速明顯加快，平安壽險的增速也很好，但這種增長的質量并不高。

壽險保單的資金成本自2007年下半年以來上升迅速。中金以萬能險為例，保單結算利率已由不足4%快速攀升到5%甚至6%以上。

萬能險結算利率上升的原因有兩個：銀行存款利率上升和各公司相互競爭。存款利率上升直接推動了結算利率的上升，因為壽險公司必須提供比一年期存款利率更高的收益率才能吸引投保人來購買萬能險。而在此基礎上，各壽險公司間的相互競爭推動了結算利率的進一步上揚。目前各公司的萬能險結算利率普遍顯著高于一年期存款利率，并略高于三年期存款利率。

中金的報告稱，平安壽險的萬能險結算利率目前為年化5.25%，和其他公司相比算是低的，但同樣是自去年下半年以來快速上揚。盡管壽險公司并不保證超過2.5%保底收益部分的結算利率，從理論上講結算利率有下調的可能，但實際上其剛性很強，因為存款利率是結算利率的堅強基礎，而市場競爭更使下調結算利率變得非常困難。

“事實上，中國仍然存在加息的可能，甚至是非對稱加息，那么上升的存款利率很有可能會進一步推升萬能險結算利率。萬能險結算利率代表這些保單的資金成本，萬能險保單的資金成本在過去幾個月里開始顯著上揚，未來還有進一步上升的可能。”中金稱，投資收益率和結算利率之間的差額就是萬能險保單利潤的主要來源，但是由于要提供2.5%的保底收益，加上萬能險保單對流動性的要求比較高，壽險公司必須將大部分萬能險保費投資于債券，那么債券收益率的高低就在很大程度上決定了萬能險保單投資收益率的高低。

中國國債和企業債收益率在經歷了去年的大幅上升后，今年以來明顯下降，其中國債收益率下滑最明顯。中金分析認為，目前10 年期國債的收益率只有4.28%，10年期企業債的收益率也只有5.78%。顯然，國債收益率顯著低于萬能險結算利率，企業債收益率也只和結算利率相當。這樣，壽險公司自己的投資收益率和結算利率（即資金成本）之間的利差就很小，甚至利差已經很難存在。

中金還認為，由于分紅險保單實際返還給投保人的收益率僅比萬能險略低，因此有理由認為目前分紅險和萬能險的利潤空間正在受到擠壓，新業務利潤率應該在下降，而且下降得很快。

另外，中金預計，由于股市大幅下挫造成全年投資收益已幾乎不可能達到2007年的水平，加上經營費用的持續增加，在中國會計準則下，平安2008年的凈利潤將同比下降43%。


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