中石油，這個頂著“亞洲最賺錢公司”的光環的超級紅籌股，自回歸A股至今，已將數以萬計的A股投資者套牢其中，而從其登陸A股之日起，其港股股價也已被腰斬。 　　

　　回想當日，巴菲特的伯克希爾公司從11港元左右開始減持中石油時，還不為市場所理解，眼下，我們不禁開始琢磨巴老拋售中石油時的一句話：中石油的股價已經反映了其內在的價值！ 　　

　　這句話看似簡單，卻從本質上詮釋了價值投資的真諦：當股價低于上市公司的合理估值時買進，達到或超過其合理估值后賣出！ 　　

　　近日，在股指一瀉千里的時候，一直保持“熊樣”的中國石油卻止跌跡象明顯，數據也顯示其開始受到實力資金的關注，此時，我們來重新討論一個問題：中石油到底值多少錢？ 　　

　　絕對估值法 　　

　　首先把中石油當作普通上市公司，通過絕對估值法來考量其內在價值。 　　

　　選擇現金流貼現估值法的二階段估值模型，假設在中石油在2006-2010年，處于高速增長階段，2010年以后進入平穩增長階段。 　　

　　選取參數如下：公司平穩增長階段增長率為3%，無風險利率(參考國債收益率)短期采用4.3%，長期采用5.8%(十年期國債利率)，市場預期收益率采用上證指數的復合增長率10%(如果測算港股則需另行選取)，β為個股與市場收益率的相關系數，2006年中石油β平均值為1.03.采用WACC折現法，計算結果得出中石油目前的企業價值為39750億元，加上債務總額416億元，得出公司股權價值為40408.6億元，除以總股本，得出每股內在價值為22.08元/股。 　　

　　采用EVA折現法，計算結果得出中石油的股權價值為34677億元，除以總股本，得出每股內在價值為18.95元/股。綜合以上兩種折現方法，得出中石油的內在價值在18.95元-22.08元之間，中樞價值為20.52元。 　　

　　油氣資源被低估 　　

　　截至2007年底，中石油原油探明儲量117.06億桶，占國內原油總儲量70%多，天然氣探明儲量為15140.6億m3，占國內天然氣總儲量85.5%。在國際油價持續上漲的背景下，預計2008年原油均價可能會達到95美元/桶左右，中國石油擁有的豐富的油氣資源可能在一定程度上被低估，但在多重因素的影響下這一價值并不能充分地反映到公司的現金流上。 　　

　　定價機制抑止盈利能力 　　

　　從公司現有業務模塊來看，其大部分利潤來自于勘探和生產，這塊業務直接受惠于原油價格上漲。但煉油與銷售業務的盈虧平衡點在每桶66美元－67美元，目前的國際油價水平將導致煉油業務出現嚴重虧損。而在我國通貨膨脹壓力短時間不能很好得到有效緩解的背景下，國內成品油定價體制改革短期內將難以取得突破性進展。 　　

　　目前，影響公司利潤的負面因素主要是稅費和石油特別收益金，市場對油氣行業盈利能力的擔憂也正源于此兩項因素，但在油價超過平衡點后，石油特別收益金的征收對公司利潤率的負面影響將逐漸減小。在稅費方面，鑒于國際國內市場價格倒掛的問題，中石化、中石油已向國家發改委提出申請，要求減免成品油的進口關稅和資源稅，以保證價格平穩，如獲批準，將使兩家公司短期的成本壓力有所緩解。 　　

　　綜上所述，雖然中石油的資源價值在國際油價高企的背景下，可能被一定程度地低估，但由于我國對石油定價的管制將會長期存在，中石油并不能充分享受高油價帶來的高盈利，在通脹得到有效緩解和成品油定價機制改革啟動前，中石油A股更多地將作為實力機構護盤或影響指數的工具而存在，股價也將圍繞著其內在價值20.52元上下波動，走出強勁上揚態勢的可能性不大。 　　

　　最新消息 　　

　　3月20日，中石油公布了2007年年報，報告期內，公司實現凈利潤1345.74億元，較上年同期微降1.2%(如國際準則，凈利潤為1456.25億元，同比增長2.4%)，實現基本每股收益0.75元，業績基本符合之前市場預期，公司勘探與生產板塊實現經營利潤2238.76億元，2007年上繳石油特別收益金445.8億元，比上一年度增加156.7億元，增幅54.2%。 　　

　　(文中觀點僅代表作者個人意見，并非本報觀點，據此入市操作，風險自負。) 　　

　　對中國石油的估值還應考慮其特殊身份 　　

　　雖然分析師們運用各種估值方法，能得出一個中國石油的大概值域區間，而且本周中國石油的市場表現，似乎也在印證這種測算，股價在20－23之間波動。 　　

　　但是中國石油其屬性是國家石油公司(NOC)，這與以埃克森-美孚為代表的歐美國際化一體化石油公司(IOC)有著明顯的區別。 　　

　　首先，國家石油公司代表國家利益。從戰略角度考慮，國家要絕對控股。這就意味著中國石油51%的股份基本不具有流動性， 理論上講，如果越多的股份不流通的話，流通在外的股份可以享受越多的溢價。 　　

　　其次，國家石油公司必須承擔一定的社會責任。比如在目前中國CPI高企的情況下，成品油價格受政府管制，國家石油公司就不得不暫時犧牲一部分利潤來承擔他們應該承擔的社會責任。以此時的盈利狀況來給公司進行P/E估值，很有可能會出現低估。 　　

　　最后，石油不僅是商品，更是一種政治籌碼。在石油供應愈發集中和資源量愈發緊張的情況下，越來越多的國家和政府認識到石油作為政治籌碼的作用。因此近些年來，石油資產國有化的趨勢越來越明顯，最具代表性的就是俄羅斯。相比國際石油公司而言，國家石油公司擁有更多的資源儲量。權威咨詢報告顯示，全球油氣資源中僅有19%是對IOC完全開放的，60%則為NOC完全壟斷，競爭的天平向NOC傾斜。 　　

　　因此，對中國石油的估值，應先把它當作普通公司來估值，再適當考慮其特殊的國家石油公司屬性，結合二者的結果做一個綜合。