主題：錫業股份：錫鋅價格承壓拖累業績，聯合減產毛利率有望企穩

公司發布2019年三季報，實現營業收入340.4億元，同比增長8.67%，利潤總額9.4億元，同比下滑12.4%，歸母凈利潤5.81億元，同比下滑20.5%。其中Q3實現營業收入120.1億元，同比提升6.64%，歸母凈利潤1.25億元。

鋅錫價下跌&并表權益降低拖累業績。2019年前三季度錫均價是14.3萬元/噸，同比下滑2.43%，其中Q3均價跌至13.5萬元/噸。鋅均價2.1萬元/噸，同比下滑13%，鋅錫價格下跌拖累公司業績，公司實現綜合毛利率7.88%，同比下滑0.4個百分點。2018年公司控股子公司華聯鋅銦收到建信金融投資8億元增資實現公司資產負債率的改善，但增資完成后公司持有權益從75.74%下滑至68.55%一定程度影響并表權益，此外管理費用同比增加1.96億元；套保和匯率影響下投資收益、公允價值變動損益同比分別減少7102萬元、5339萬元，帶來業績下滑。

緬甸進口持續回落，聯合減產有望支撐錫價。今年前三季度錫礦砂進口同比回落21%，其中緬甸進口回落25%，預計全年仍出現20%左右下滑，錫礦端供應持續偏緊。但需求相對疲軟影響錫價在Q2/Q3持續回落，9月國際錫業周中國錫冶煉企業倡導聯合減產2.02萬噸，占中國2018年精錫產量的11%，作為全球主要供應商印尼天馬公司也表示，將減產1萬噸以上。根據此次會議達成的減產共識，后續全球精錫供應或將減產3.02萬噸以上，約占2018年全球年產量的8.2%。礦山端緊張或向冶煉端傳導，精錫聯合減產有望直接帶來庫存進一步回落，價格企穩回升。


自給率可觀，鋅冶煉投產，毛利率有望企穩。目前公司擁有錫冶煉產能8萬噸/年、錫材產能4萬噸/年、錫化工產能2.6萬噸/年、陰極銅產能10萬噸/年、鋅精礦產能12萬噸/年、伴隨鋅冶煉產能10萬噸/年，銦冶煉產能60噸/年，公司自有礦原料折合金屬量產量錫、銅超過3萬噸，鋅精礦含鋅超過10萬噸。錫冶煉自給率約40%；銅冶煉自給率約30%左右，年產10萬噸鋅冶煉項目預計2019年有望逐漸達產。伴隨錫價企穩，鋅冶煉加工費用提升(目前鋅精礦加工費在6500元/噸左右)有望平緩鋅價下滑影響，公司收入端有望持續增長，毛利率有望企穩。

盈利預測與評級。考慮公司近期公告錫冶煉減產10%，鋅價持續下滑，我們下調公司19-21年歸母凈利潤7.4億元，9.5億元，12.7億元(前值為10.8億元、12.1億元和14.6億元)，EPS為0.44元/股、0.57元/股和0.76元/股，對應當前收盤價PE為22.9倍、17.7倍和13.3倍。預計錫價有望企穩回升，隨著公司鋅冶煉逐漸放量，公司鋅業務拖累減緩，維持“買入”評級。

錫業股份(000960)季報點評：錫鋅價格承壓拖累業績，聯合減產毛利率有望企穩

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