主題：債市升勢難撼動后續調控需關注

　債市昨日繼續小幅攀升，上證國債指數收于112.69點，漲0.08%，全天成交3.35億元，較前日萎縮一半。從盤面來看，中長期券種走勢較強，010107券、010505券等漲幅居前，僅有010509券等少數品種綠盤報收。

　　在1、2月份通脹高漲的情況下，央行于日前出臺上調存款準備金率政策，緩解了市場對近期加息的預期。從資金面上看，上調0.5個百分點的存款準備金率相當于一次性收縮2000億元資金，這僅對部分中小銀行產生一定的影響，目前債市資金面并未受到太大影響。

　　從目前的貨幣政策趨勢看，通過數量型工具大力回收、深度凍結流動性將成為下階段央行調控的首要任務，在國內緊縮的趨勢下，美國經濟的下滑使其面臨繼續降息的壓力，我們認為準備金率加上匯率政策將是后續調控的主題，利率工具相對弱化。

　　首先，利率工具有一定的滯后性，2007年的6次加息效果及潛在風險需進一步觀察，從政策管理層的態度來看，2月份的數據過激主要是受到春節、雪災因素較多，不能對通脹過早下結論，全面、準確的數據是高層更愿意看到的。其次，美聯儲再度降息75基點，其2007年9月以來進入降息周期，較大的降息幅度使得中美利差形成180基點的倒掛，牽制住了央行的加息步伐，并從利差和央票成本上壓制了中國央行的加息空間。美國經濟衰退，增加了中國經濟平穩運行的外部風險，使加息舉動更趨謹慎。從周小川行長近期的講話中也可以看出，中國的貨幣舉措很大程度上受到國際經濟因素的影響，加息手段延緩。其三，加息可能帶來國內經濟的隱憂，盡管控制GDP增長速度、防止經濟過快過熱是調控的重點，但當前經濟運行各個環節基礎不穩固，一些突發因素很容易使經濟脫軌下行，會帶來意想不到的風險。繼續大幅加息是否會增大經濟運行風險還難以斷定。

　　從以上幾點看來，利率手段會弱化，我們判斷，4月份達到通脹洪峰時央行可能會動用該工具，后續的手段更借助于央票、存款準備金率及匯率工具，從美聯儲大幅降息的意圖上看，在防范國內經濟大幅下降的同時也給我國的匯率造成較大的壓力。若25日上繳存款準備金依然選擇美元形式，短期內人民幣對美元匯率有可能受到顯著影響，升值步伐可能再現停滯，但長期來看，升值依然是主旋律。對債市來說，資金面為其提供支撐，但央行后續調控值得關注，在熱錢不斷流入的情況下，存款準備金率依然有較大的上調空間。


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