主題：黃金大漲屢創紀錄 已有機構喊出了3000美元

　今年黃金價格節節攀升，在美聯儲首次降息落地后，現貨金價于9月20日突破2600美元創歷史新高，上周黃金現貨收于2622.27美元附近，已逼近多家華爾街投行年內或明年上半年2700美元的目標價，喊出3000美元的機構亦不在少數。

　　對于黃金這一非生息資產而言，全球央行降息無疑凸顯了黃金的價值；此外，央行購金趨勢至關重要，因為其實美聯儲降息本身已被市場定價，例如美國10年期國債收益率早就降至約3.7%，遠低于聯邦基金利率（4.75%~5%），今年以來金價和利率走勢的脫節全然受到了央行購金的驅動，盡管中國央行5月以來暫停購金，但印度的黃金進口量在8月創下紀錄高位，尤其是印度在7月23日的聯合預算中宣布將關稅從原先的15%下調至6%，推動了進口需求。

　　當前，瑞銀、高盛等投行給出2700美元的目標價，更多國內外對沖基金預計沖高3000美元大關僅是時間問題。嘉盛集團資深分析師拉扎扎達（Fawad Razaqzada）對記者表示：“黃金突破2600美元大關，預計不久黃金將出現一些獲利回吐，但我對今年余下時間的黃金走勢仍持溫和看漲態度。雖然今年黃金可能無法達到3000美元的里程碑，但由于預計美聯儲等主要央行將加速降息，加之地緣政治緊張局勢持續和央行購買黃金等因素，我認為這一長期目標仍有希望。地緣政治的驅動因素可能比降息更為重要。”

　　全球降息助力金價沖高

　　9月19日，美聯儲將聯邦基金利率區間下調至4.75%至5%，四年來首次降息，且幅度為超出預期的50個基點（BP）。

　　就預測未來利率路徑的“點陣圖”來看，美聯儲委員對2024年利率落點的預測中位數為4.4%，相較6月會議低0.7個百分點，將2025年的利率預測中位數由4.1%下調至3.4%，將2026年底利率中位數下調至2.9%。這意味著今年年內仍有兩次分別25BP的降息，而明年仍可能將有100BP的降息幅度。

　　黃金在美聯儲降息決定公布之后短線沖上2600美元創下歷史新高，但隨后回吐漲幅降至2559美元一線，投機者獲利了結的跡象明顯。但在次日，金價繼續沖高，上周五（20日）收于2622.27美元。

　　“推動黃金上漲的主要因素之一是美聯儲可能在2025年初加速降息。通脹已逐步趨向美聯儲的目標（美聯儲預計2024年核心PCE降至2.6%，2025年為2.2%），同時失業率攀升（美聯儲上調2024及2025年失業率預測至4.4%）。市場目前預期今年全年降息約100BP，明年再降100BP，但如果經濟狀況惡化速度超過預期，降息幅度可能會更大，從而削弱債券收益率，進一步提升黃金的吸引力。”拉扎扎達告訴記者。

　　更多央行亦將跟隨美聯儲降息，包括歐洲央行、英國央行以及一系列苦于強美元而此前未敢降息的亞洲央行。FXTM富拓集團首席分析師楊傲正日前對第一財經記者表示，歐洲央行此前的加息不如美聯儲激進，僅加至4%附近，但未來仍可能有4~6次的降息空間。

　　不過，全球不少機構投資者仍對金價的后續漲勢存在兩大懷疑觀點。第一個常見質疑是，自2022年以來，利率與黃金價格之間的負相關關系已失效，近兩年央行加息并無礙金價沖高。對此，高盛回應稱，結構性更高的央行需求確實在2022年之后重新定義了利率和價格水平之間的關系，但利率的變化仍然會導致金價的變化；第二個常見論點是，黃金市場已經完全反映了寬松周期的預期。對此，高盛認為，實物黃金支持的ETF持倉量仍將在美聯儲政策利率下調的過程中逐步增加。

　　無獨有偶，世界黃金協會研究負責人安凱（JuanCarlosArtigas）對第一財經表示，經濟擴張水平、風險和不確定性、機會成本（利率）以及市場動能這四大因素驅動金價，需要綜合評估四個因素。“近兩年來，金價看似對高利率、強美元已經免疫，即使利率高企，金價仍不斷創出新高，但實則并非完全免疫。高利率導致ETF凈流出，今年上半年的流出量仍為自2013年以來的最高水平，歐洲和北美地區均有大幅流出，而亞洲是唯一一個實現流入的地區。”他稱，只是地緣政治因素蓋過了高利率因素，推動金價沖高。

　　事實上，因為高利率，過去一年來，全球資金都對于黃金ETF較為謹慎，但今年二季度開始，隨著美聯儲降息預期升溫，ETF資金流向就已經出現拐點。他提及，全球實物黃金ETF連續兩個月流入，6月流入約合14億美元，5月和6月的流入將全球黃金ETF年初至今的流出量收窄至67億美元。

　　高盛的模型估計，ETF持倉因政策利率下降而增加的趨勢會持續大約6個月。ETF持倉的增加對金價具有重要影響。由于黃金ETF完全由實物黃金支持，ETF持倉的增加會減少市場上可用的實物黃金供應（與通常沒有實物黃金支持的“紙黃金”形成對比）。

　　中國購金放緩但印度加碼

　　全球央行購金趨勢是最關鍵的因素之一，也是導致過去兩年金價和利率負相關性脫鉤的主因。

　　數據顯示，全球央行已在過去14年內成為凈買家，購買量在過去幾年加速。在過去十年里，每年平均購買量約為500噸，但過去兩年翻倍，超過1000噸。

　　但是，接受記者采訪的機構認為，俄烏沖突是過去幾年央行購金激增的催化劑，新興市場央行購金速度更快，但未來購金速度會放緩，盡管增配黃金的趨勢很難逆轉。

　　例如，在5月和6月，中國央行連續兩個月停止購金，各界認為高金價可能會阻礙央行購金。拉扎扎達提及，如果全球通脹壓力進一步緩解，央行從法定貨幣中分散儲備的需求可能會減弱。盡管如此，央行可能會傾向于囤積其黃金儲備，而不是將其從資產負債表上剔除。

　　對此，安凱表示：“很難評價單家央行的行為，因為這主要受到政策目標驅動，但我們的模型顯示，央行購金的趨勢和金價之間的相關性并不強，價格彈性很弱。”他提及，近年來，新興市場央行是購金的主力軍（部分發達國家的儲備早年已經較多），但發達國家央行近兩年也開始行動。例如新加坡、波蘭、捷克等國家的央行加速購金。

　　“盡管未來央行購金速度可能放緩，但我們發現，去年土耳其央行出售了大量黃金，今年沒有出現。即使全球央行購金放緩，但預計黃金的出售量會更少。”安凱稱。

　　值得一提的是，進口關稅的大幅下降推動印度的購金量逆勢激增。印度8月的貿易逆差較大（約300億美元），主要由于黃金進口貢獻，黃金進口量創下紀錄。巴克萊認為，雖然市場此前就預期黃金進口會上升，但其規模（按月增加70億美元至101億美元，創歷史新高）出人意料。不過，印度的黃金進口量在8月可能已達峰值，隨著9月國際金價環比上漲3%，這將抑制黃金到岸成本的下降。

　　地緣政治風險仍是終極驅動力

　　業內的共識在于，如果要金價持續大漲，尤其是快速攀升，必要的因素是地緣政治風險，如中東、烏克蘭等地的持續沖突，將繼續維持黃金的避險需求，否則單靠降息預期難以為繼。

　　“臨近的美國大選也可能以更加微妙的方式影響金價。目前來看，現任美國副總統哈里斯勝選并與分裂的國會共事的局面是可能的。相比特朗普時代，這種局面可能帶來更穩定的政治環境。但哈里斯的勝利可能會削弱美元，這對黃金間接有利。”拉扎扎達告訴記者。

　　政策層面的變數頗多。對金價而言，債券收益率的變化影響頗大。富蘭克林鄧普頓全球首席市場策略師多佛爾（Stephen Dover）認為，美國國債回報的主要驅動因素將由商業周期（增長和通脹）和央行決定，而不是財政政策或主權風險溢價。無論對美國政府赤字的長期擔憂多么合理，目前債務的規模甚至其預計增長都沒有證據表明會對美國國債市場的水平或方向性變動產生顯著的短期或中期影響。

　　風險資產的變化也將影響黃金這一避險資產。多佛爾認為，對于股市而言，估值和利潤決定回報。提高公司所得稅率（哈里斯主張將其從21%提高到28%）將降低稅后企業利潤，但如果共和黨控制參議院，她作為總統可能會很難實施任何增加。同時，美元和資本市場的不確定因素可能是特朗普獲勝后施加大規模、普遍的關稅，但如果其他國家對此進行反擊，貿易戰的風險可能會推高風險溢價，導致股市急劇下跌，并導致投資涌入傳統的避險貨幣（瑞士法郎、日本日元）或黃金和加密貨幣。

　　拉扎扎達認為：“從技術上看，黃金價格仍處于強勁的上升趨勢，因此很難預料金價還能上漲到多高。不過，由于動量指標如RSI顯示超買狀態，應警惕獲利回吐和短期回調的信號。這很重要，因為黃金正處于歷史高位，接下來的顯著目標是2700美元，尤其是已經突破了2600美元關口。向下的關鍵支撐位包括2600美元，其次是2530美元，最后是2500美元。”

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