B股出路大探討：四種新途徑難以各善其身
孫子兵法云：鳥窮則搏，獸窮則噬。如果用這句話來形容中國B股的處境，實不為過，中國的B股真到了窮則思變的地步了。

　　近期，有一個事件引起我們的關注。這件事還是要從萬科說起，2012年12月27日，萬科停牌事件，停牌的原因就是“B轉H”猜想。開盤伊始，“A+B”概念股領漲滬深兩市，其中外高橋、陸家嘴、開開實業、浦東金橋、九龍山等均以漲停收盤，轉板概念股橫空出世。無風不起浪，市場因“B轉H”猜想而瘋狂。關鍵是“B轉H”這條路是否能走通？又能否讓“一潭死水”的B股“波瀾再起”、“風生水起”？

　　一、B股發戰歷程：從“一潭死水”到“波瀾再起”

　　總所周知：B股市場成立于1992年，其初衷是在改革開放初期吸引外資以支持中國經濟的快速發展。2002年2月后，B股市場開始向國內個人投資者開放。同一公司的B股雖與相應的A股同股同權，但B股公司的市值規模卻往往低于A股。從市場角度來看，B股市場的歷史累計回報與A股市場相近，而其市場波動性略微偏高，但整體估值水平和換手率則明顯低于A股市常與此同時，B股市場與整體市撤境存在高度相關性，但在一些對B股市場影響更大的特定情形與時點，B股與A股市場的相關性則明顯降低。如此一來，市場的邊際效益逐步遞減，B股最終變成了”一潭死水”。

　　但是，在剛剛過去的一年，B股市場也發生了很多波瀾：從長安B、南玻B、魯泰B等回購B股；到閩燦坤B“躺著中槍”因股價低于面值差點被退市，最終通過合股躲過一劫；再到中集集團B股成功轉H股，萬科B上周也提出轉板，麗珠B或也會效仿。一時間新聞不斷，B股也從“死水一潭”成為吸引投資者眼球和實現資本市場改革的“試驗田”。事實上，2001年B股對境內自然人投資者開放至今已有十余年，當時很多投資者都預期AB股將會很快并軌，但望穿秋水依然遙遙無期。

　　B股市場究竟是繼續發展，抑或是徹底取消，管理層面沒有明確的表態，讓這個市場的定位非常尷尬。去年以來的這些創新和“被創新”，讓投資者看到了一些希望。雖然中集B轉H方案完成頗為順利，并開創國內資本市場先河，但從B股公司自身的業務實力、大股東的資金實力等方面考慮，該案例并不具備廣泛的示范效應。

　　B股企業的出路，應該是多元化的。去年7月初新版退市制度發布后，由閩燦坤B引發了B股市場退市大討論，也同時掀起了B股公司尋找出路的一輪高潮。目前，滬深兩市還有107家B股公司，業務基本都在國內、股東構成多為國內投資者，此類公司目前占到全部B股公司的七成以上，這類企業采勸增發A股，回購B股”或者直接B股轉A股的途徑也許更合適。我們認為，當前國內市場股價較低，解決B股歷史問題已出現最佳時機。而最近“B轉H”的方案又引起了市場強烈的反應，“B轉H”方案到底可不可行，我們還不得而知，但是是值得去探討的一條新途徑。

　　客觀的來說，B股市場作為歷史遺留問題最終必將得到解決，不管是什么途徑，從目前情況看，早解決比晚解決好，以合并方式解決比其他方式“橫生枝節”好。近期市場的反應至少發出了很明確的信號，B股問題已經到了解決的關鍵時期。

　　 二、“B轉H”新途徑：“破繭而出”還需歷經坎坷

　　防微杜漸，在B股轉向這個大問題上還是要綜合考慮。雖然B股問題到了該解決的時候，B轉H是一個可以去探討的出路，但是我們也應該仔細去研判，其中的利弊。從目前的市場反應來看。

　　首先，港股條件限制，“B轉H”難度不小

　　從經營正常的閩燦坤B突然面臨退市危機開始，B股問題就被推到輿論的風口浪尖。在縮股、重組等方案陸續出爐之后，中集集團提出“B轉H”的創新方案，立刻受到了不少專業人士的推崇，但很多B股投資者卻表現得比較冷淡。可是面對中集H股上市首日的驚艷表現，不少B股投資者在網上發帖呼吁股投資者紛紛呼吁，希望相關公司效仿中集B轉赴H股上市。表面規則看，很多B股公司都符合轉到H股上市的條件，但是真正實施起來卻有不小的難度。

　　根據港交所的規定，中集B轉H所采用的“介紹上市”要求并不算苛刻，比如要求新申請人須具備不少于3個財政年度的營業記錄，過去三個財政年度盈利至少5000萬港元，市值最低達到2億港元，以及必須是香港聯交所認為適合上市的發行人及業務等等。

　　按照這個要求，除了達到最基本要求外，中集選擇B轉H是很多因素共同決定的結果。比如公司B股股本過大，通過回購方式解決幾乎不可能，再比如公司業務比較國際化，更容易受到H股投資者認可等等。由此可見，受到種種因素限制，B股公司大范圍轉H股的可能性并不大。

　　其次，“B轉H”存在匯率問題，兌換標準難以統一

　　B股107家公司中一些上滬B公司其實早已考慮過B股問題，但到最后都不了了之。

　　客觀的來說，B轉A其實并不存在很大的障礙，匯率問題只是技術問題，B轉H或者轉A均是解決B股歷史遺留問題的備選項。B股是以人民幣標明面值，以外幣認購和買賣，107家B股在上海上市的共54家，還有53家在深圳上市。從深滬B轉H股的案例來看，只有深B中集集團一家成功轉至港交所，其余傳出消息的萬科、麗珠也都均在深B公司。

　　不難看出，滬B公司一直在找出路，有自身的業務實力、大股東的資金實力、有國際業務背景以及外匯收入的滬B公司實際上是有望轉至H股的，但由于滬B是以美元進行結算，而H股是以港幣進行結算，所以在匯率方面存在一定的問題，這個問題也是滬B擔心的最大問題。從這角度去分析：B股轉H股比較適合有國際業務背景、有外匯收入，并且股東多為境外投資者的B股企業。

　　三、“B轉H”市場影響：藍籌持有者或搭“港股直通車”

　　B轉H風起云涌，市場是最直接的反應。拿中集集團來說，2012年11月30日中集B停牌之后，上證指數上漲近10%，恒生指數上漲逾2.6%，中集集團A股漲幅更逼近18%，這些因素都為中集H股“首秀”營造了一個良好的氛圍。果然，2013年1月21日，12.6港元的開盤價引來了一片驚嘆。出人意料的價格，自然引來了蜂擁而至的賣盤。僅僅5分鐘左右，中集集團H股的價格已經跌至11.5港元，跌幅逼近9%，并在略微調整后繼續下挫。截至收盤時報收于11.22港元，下跌10.95%。需要指出的是，在中集B此前停牌之時股價為9.70港元，若按照昨日開盤價12.6港元來計算，漲幅已經逼近30%，即使投資者在收盤前沒有賣出，11.22港元的收盤價較停牌前漲幅也在15%以上。

　　之所以如此從本質上看，近期的市場的劇烈反應和B轉H本身并未多大關系，這是中國股市的特點：題材炒作。客觀的來說，絕大多數持有中集H股的資金已經深套其中，真正受益的還是停牌前突擊買入的資金。但是，對普通股民而言，與B股困局的直接關系是股市收益。中集集團首次試水和萬科緊隨其后給相關個股樹立了良好榜樣，后來者可能存在重大投資機會。據估計，這類B股可能占到一百多家B股上市公司的三分之一。此前，香港中央證券登記有限公司相關負責人接受媒體采訪時透露，已有深交所B股上市公司查詢轉H股上市的詳情，約三十至四十家企業符合轉板條件。

　　到目前為止，深基地B與中集集團同在招商局旗下，也都曾因“籌劃重大事項”停牌。招商局控股的B股公司還有招商局B、深赤灣B。在深交所上市的麗珠集團曾多次回購B股，從本月7日起因“籌劃重大事項”A、B股開始停牌，20日再次公告繼續停牌。傳聞稱此番籌劃的重大事項很可能正是B轉H股事宜。在滬市上市B股尚未有轉板嘗試，上柴股份拋出的方案是回購約四分之一的B股。

　　總體來說，如果藍籌B股實施B轉H股，短期內投資者將收益頗豐。

　　首先，H股市場有更好的流動性，對優質公司能給出較高估值。

　　將A+B股公司的B股股價格折算成人民幣以后，相對于A股平均有40%的折價。藍籌B股若以目前的價格在H股上市，或存在較大的升值空間。假如古井貢B、張裕B和黃山B等在港股上市，還將填補香港股市白酒股及景區類上市公司的空白，因其稀缺性或能得到更高估值。

　　其次，藍籌B股持有者可能成為“港股直通車”的首批受益者。

　　如果持有B轉H公司的股份可以獲得進軍港股的特別通行證，那么可能B轉H的藍籌股就會成為搶手貨，甚至會出現一波類似股改行情的制度性投資機會。

　　總體來看，由于B股企業的藍籌效應，對市場的影響將是正面的，短期內對市場的刺激是明顯的。但筆者認為，“B轉H”市場作用關鍵體現在中長期效應，如果這條路真的能實現，B股的出路將打通，對中國股市中長期的建設時至關重要的。

　　四、B股新出路：四種途徑難以“各善其身”

　　早在2007年，監管層對B股的改革就進行過系統研究。在2012年4月，證監會主席郭樹清在廣東考察時，明確提出將研究B股的改革。近日，關于市場中引發熱議的B股公司資源退市轉上A股的話題，深交所總經理宋麗萍表示，將本著實事求是的態度，充分吸收市場各方建議，對自愿退市的純B股公司重新上市給予適當的政策安排。由此可見，討論多年的B股改革之路已初見曙光，已經邊緣化的B股市場將成為監管層不得不面對的重要問題。但B股將如何改革？B股的出路到底在哪？

　　一直以來，B股是中國證券市場中一個非常尷尬的市場，隨著B股融資功能逐漸喪失，B股的改革也迫在眉睫。目前，市場上關于B股改革存在多種途徑，即回購注銷、退市、B股直接轉A股、B股轉H股以及兼并收購等。從這幾種途徑來看，B股轉H股和兼并收購應是目前B股改革的首眩理由如下：

　　上市公司回購注銷B股，一直以來被認為是B股改革最直接和最簡單的方式。2012年以來，上市公司回購B股的步伐也在加快。但若采蓉購注銷的方式，由上市公司出資將流通的B股購回，這無疑對公司的資本規模提出了更高的要求，同時也會影響到上市公司的資本充足率，對公司的日常生產經營也會產生影響，采取這種方式的公司將比較少，也不是一種理想的方式。

　　對于B股的退市，與上一種方式類似，也是一種最直接和最簡答的方式。但在當前股票市場持續低迷，投資者信心不足的背景下，若選擇退市的方式，對投資者而言是重大損失，同時股票退市也會嚴重打擊投資者的市場信心，因此，B股退市也不是一種完善的處理對策。

　　至于第三種模式，即B股直接轉A股。該模式存在如下幾種缺陷：第一，當前A股市場持續低迷，關于股票市場的投資或融資定位爭論不斷，這種處理方式也就意味著A股市場的持續擴容，這不利于A股市場的長遠發展以及投資者信心的恢復；第二，雖然對于“A+B”股公司而言，這種處理方式相對比較便利，但如果A股和B股的差價較大，這可能會引起A股市懲B股市場的套利行為，從而不僅會對市場構成壓力，而且不利于股票市場資金流動的穩定性；第三，對于純B股公司而言，若該公司B股的股價偏低，或者估值過低，在B股轉A股的過程中，不利于投資者利益的保護。

　　因此，綜合來看，回購注銷、退市和B股轉A股均不是B股改革的有效出路。而在現階段，兼并收購和B股轉H股將是B股改革有效的選擇。

　　首先，兼并收購對B股改革而言是一個有效的途徑。兼并收購過程能夠吸引新的資金來源，也可以引入境內機構作為戰略投資者。同時，兼并收購的過程中也可以對公司進行資產重組，通過注入資金或優質資產，以改善基本面，并提升投資價值。由此可以看出，兼并收購的方式對B股公司的影響是長遠的，不僅可以為公司注入新鮮血液，同時也有利于改善公司的基本面。

　　其次，B股轉H股對B股改革而言也是一個有效的選擇，這種方式也有利于提升國內股票市場與港股市場的聯動性，同時香港聯交所《上市規則》也規定該方式毋須做任何銷售安排，轉換完成后可以直接在香港聯交所掛牌交易。可見這種方式是相對容易，對市場影響也最小的模式。但這種模式要求上市公司必須符合一定的條件，比如證券預期市值至少為2億港元等。

　　總之，從B股市場發展的20多年的歷程看，前十年，就已經圓滿的完成了歷史任務。迄今為止，B股市場一直停留在2000年的規模上。其后，B股市場的“融資”功能漸漸失去，二級市場的流動性較差，B股市場的處境越來越尷尬。因此，必須加快對B股市場的改革。鑒于以上幾種改革模式，兼并收購與B股轉H是有效的模式，但從長遠看，兼并收購是最有利于B股公司可持續發展的模式，對B股市場的影響也應是最深遠的。