主題：軍工股 重組與資產注入預期提升價值

2008年是國防科工結構調整年，軍工集團旗下上市公司的重組與資產注入值得期待。我們認為，飛機項目直接推動了航空制造業的重組，也勢必會帶動航天、船舶、兵器等行業的重組。軍工股投資策略應是緊緊抓住重組與資產注入主線，在這一主線下，我們重點推薦西飛國際、中航光電、力源液壓、貴航股份等個股。

　　軍工體制轉變

　　以美國為先導的新軍事變革推出了兩個標志性的新理念：第一，由單項戰略型武器構成的“老三位一體”（核潛艇、洲際彈道導彈、戰略轟炸機）的軍事戰略，應該讓位于“新三位一體”的軍事戰略（戰略打擊力量、快速機動反應部隊和軍事工業基礎）；第二，實現網絡中心環境下的全軍聯合和軍工聯合。現代戰爭轉化為網絡化下各國體系、能力之間的較量，使得軍工企業的競爭從專業化競爭轉型為全價值鏈（研發能力、制造體系、產品系統、產業鏈）競爭。這樣一個“網絡中心戰”的新軍事變革，將促使軍工產業向“全產業鏈與全價值鏈集成經營”轉型。

　　為適應新軍事變革，軍工產業必須轉型為軍事服務體系供應商，亦即提供一個武器網絡（裝備能力）中心體系方案的軍事服務。經過兩次軍工產業轉型，軍工企業實現由提供產品向提供能力體系與服務轉變，成為體系服務集成商，以體系和系統集成能力為核心，而通過“商業網絡線”組裝價值的能力成了軍工集成商的新核心競爭力。這極大提升了西方軍事軍工的競爭力。

　　1998年政策對國防科技工業管理體制進行重大改革，組建了隸屬于國務院的國防科工委與隸屬于中央軍委的總裝備部，五大軍工行業總公司改組為十大軍工企業集團，成為自主經營、自負盈虧的市場主體，將政府行業管理、用戶、承制方分立。

　　自1998年開始的軍工企業改革脫困與軍品能力調整也基本完成。在這個過程中，軍工企業基本由工廠制改為公司制，初步建立了現代企業制度，軍工企業組織結構得到優化。在這個過程中，我國國防科技工業自主創新能力逐步提升，取得多個關鍵技術自主突破。

　　軍工資產證券化加速

　　西方軍工產業經歷了產品化發展、專業化整合、資本化運作三個階段。除產品化發展階段之外，資本市場都起到很關鍵的作用。20世紀90年代美國軍工企業利用資本市場實施集中化整合，實現了跨越式發展。

　　我國軍工產業經過多年尤其是1998年以來的發展，產品得到極大發展，應該說已經走過了產品化發展這一階段。然而，雖然有一定專業分工，但是遠沒有實現專業化發展，資本市場的利用也極其有限。目前，我國軍工上市公司不僅規模基本偏小，而且競爭力相對較弱。事實上，我國大部分軍工資產并未證券化。為實現“富國強兵”、提升國防科技工業國際競爭力，我國國防科技工業面臨著專業化發展、資本化運作的兩大重任。

　　2006年12月，國資委發布《關于推進國有資本調整和國有企業重組的指導意見》，明確提出鼓勵央企整體上市，以及將優質資產注入其控股上市公司。《軍工企業股份制改造實施暫行辦法》也明確規定四種軍工企業的改制，并且明確提出，經國防科工委批準，國有控股境內上市公司可以對國有控股軍工企業實施整體或部分收購、重組。《暫行辦法》的出臺，標志著軍工企業改制由過去的試點階段開始進入全面推進階段，《暫行辦法》也打通了軍工企業通向資本市場之路。除國有獨資軍工企業外，絕大多數具備條件的國有控股、國有參股軍工企業都可以上市融資，軍工企業可以充分利用資本市場，借助收購、重組等手段發展壯大。

　　軍工股外延增長空間巨大

　　2007年1—11月，11家軍工集團銷售總收入同比增長27.5％，預計全年增長17.6％；三年來軍工集團總收入年均增長21％。2007年1—11月，11家軍工集團實現利潤總額360.2億元，同比增長104.4％，比中央企業平均水平高出72.7個百分點。預計2007年利潤總額達到430億元，同比增加185億元；三年增加利潤2倍多，年均增長速度達到75％。但是，2007年軍工上市公司利潤總額僅占11家軍工集團利潤總額的27％。不難發現，軍工集團70％以上的利潤沒有進入其控股的上市公司，軍工上市公司資產注入的盈利增長空間很大。

　　2008年，國防科技工業的一個工作重點就是以航空工業體制改革為突破口，積極推進國防科技工業調整改革。2008年，中國航空制造業將實施戰略性和專業化重組的體制改革。國防科工委提出要按照“整合資源、集中力量、突出主業、優化結構、強化基礎、增強實力、軍民結合、相互促進、國際合作、跨越發展”的原則對航空制造業實施重組整合。航空工業的率先重組，勢必會帶動航天、船舶、兵器等行業重組，相關行業內上市公司的重組與資產注入值得期待。

　　西飛國際（000768）：公司的目標是將自身打造為國際先進的飛機制造企業，成為大型飛機和商用飛機制造商，新型戰機開發商，轉包生產世界級供應商。非公開增發成功實施將提升公司盈利能力，而中國一航新市場戰略與政策的大力支持也使得公司支線飛機銷售漸入佳境。在大型運輸機研制方面，西飛承擔著總裝集成及關鍵部件的制造；在大型客機研制方面，公司亦將擔綱重任。此外，公司轉包業務也已經進入了新的發展階段。

　　中航光電（002179）：公司是中國一航的資本運作平臺之一，可能以其整合旗下航電或機電資源，存在較好的外延性成長機會。公司立足于連接器制造高端，客戶包括航空、航天、艦船、兵器等領域。公司具備管理、技術產品創新優勢，光電連接器業務未來成長空間很大。公司實施產品集成化、服務化戰略：建立CRM系統能夠根據客戶需求及其變化提供差異化服務，設計制造多品種連接器能力使得公司走集成化成為可能。

　　貴航股份（600523）：公司正在依托航空技術向高端制造業擴展。公司戰略定位為：依托航空技術，做航空產品零部件與汽車零部件綜合優勢企業，發揮規模與協同效應。公司有望成為立足于航空優勢技術的生產汽車零部件與航空產品零部件的優勢企業。此外，公司存在后續資產注入預期，如紅林機械、天義儀器等。

　　力源液壓（600765）：持續重組重機資源拓展了公司的發展空間，而有色金屬價格走低將降低公司成本，航空航天與工程機械行業快速發展也為公司提供了巨大的發展空間。此外，中航世新的燃機業務是公司未來新的增長點。


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