主題：人民幣還會(huì)快速升值嗎

　　2007年下半年開始，人民幣對(duì)美元升值速度開始加快。有分析認(rèn)為，今年人民幣對(duì)美元升值的幅度會(huì)超過15%甚至更多。但我們的看法是，人民幣對(duì)美元升值的速度主要取決于美元對(duì)其它主要貨幣的走勢(shì)，最近隨著美元的反彈，人民幣遠(yuǎn)期匯率也出現(xiàn)了一定的貶值。而且，從長遠(yuǎn)發(fā)展的角度看，人民幣升值速度不宜過快，特別是對(duì)一攬子貨幣。

　　2007年下半年以來人民幣對(duì)美元升值速度加快有一個(gè)重要背景就是美元對(duì)其它主要貨幣在以更快速度貶值，而人民幣對(duì)美元的快速升值可能只是就美元對(duì)其它貨幣的快速貶值作出的正常反應(yīng)。

　　從美元對(duì)其它主要貨幣未來的走勢(shì)看，雖然在美國經(jīng)濟(jì)放緩的壓力下，美元對(duì)歐元等貨幣一段時(shí)間內(nèi)仍可能走弱，但下半年里則可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)。在下半年美元走勢(shì)穩(wěn)定后，人民幣升值的壓力將減輕，對(duì)美元的升值速度也將趨緩。

　　尤其是，對(duì)于人民幣匯率，我們認(rèn)為其升值速度不宜過快。其理由有三點(diǎn)：

　　一是人民幣升值的壓力主要來源于過大的貿(mào)易順差規(guī)模，但對(duì)抑制順差過快增長而言，政府還可以有另外的選擇，包括提高資源品價(jià)格、提高環(huán)境成本、進(jìn)行收入分配制度改革和取消出口退稅，這些政策都可以起到和匯率變動(dòng)相同的作用，在某種程度上可以看作升值的“替代政策”。這些政策能夠緩解升值壓力，但升值卻不能反過來成為這些政策的替代。同時(shí)，這些政策也是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和改革的必然趨勢(shì)。因此，我們認(rèn)為，采取這些“替代政策”是匯率快速升值的更優(yōu)選擇。

　　二是人民幣匯率升值對(duì)解決目前通脹壓力上升等問題的作用并不會(huì)很顯著。目前一些專家學(xué)者主張人民幣快速升值的一個(gè)重要理由是它能夠抑制通脹、促進(jìn)消費(fèi)和阻止熱錢的進(jìn)一步流入。但我們認(rèn)為，人民幣快速升值能否起到預(yù)期的效果是值得懷疑的。一方面，中國進(jìn)口的主要是大宗原材料以及投資品，正如我們?cè)谝患径冗M(jìn)出口數(shù)據(jù)中看到的，大宗商品價(jià)格上漲的幅度要遠(yuǎn)高于匯率升值的幅度，因?yàn)椴糠执笞谠牧蟽r(jià)格有相當(dāng)?shù)膲艛嘈裕豢傮w進(jìn)口價(jià)格指數(shù)上升的速度也快于人民幣升值的速度。另一方面，從一季度利用外資規(guī)模的迅速擴(kuò)大以及外匯儲(chǔ)備的快速增長可以發(fā)現(xiàn)，人民幣升值速度加快并沒有降低熱錢關(guān)于人民幣升值的預(yù)期；除非人民幣一次性很大幅度的升值。但如我們下面談到的，一次性大幅升值對(duì)中國經(jīng)濟(jì)長遠(yuǎn)發(fā)展的后果可能是非常嚴(yán)重的。

　　三是從長遠(yuǎn)看，匯率過快升值將可能放慢甚至阻礙中國產(chǎn)業(yè)追趕的步伐。我們認(rèn)為，中國過去三十年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展基本遵循了日、韓等亞洲經(jīng)濟(jì)體走過的結(jié)構(gòu)變革、產(chǎn)業(yè)追趕的標(biāo)準(zhǔn)發(fā)展模式。從產(chǎn)業(yè)追趕看，與日、韓等經(jīng)濟(jì)體相同，中國在全球經(jīng)濟(jì)中具有相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品也經(jīng)歷了從一開始的勞動(dòng)密集型的Hecksher-Ohlin產(chǎn)業(yè)（以紡織業(yè)為代表），再到資本密集、規(guī)模驅(qū)動(dòng)的無差異的Smithian產(chǎn)業(yè)（以鋼鐵、石化為代表），目前則正處于最為關(guān)鍵的Differentiated Smithian產(chǎn)業(yè)（裝備制造業(yè)）追趕階段。與勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)和資金規(guī)模型產(chǎn)業(yè)追趕不同，裝備制造產(chǎn)業(yè)層級(jí)追趕的完成要依賴完全的自主創(chuàng)新，而自主創(chuàng)新是需要一定時(shí)間的，如韓國現(xiàn)代汽車與外國技術(shù)公司合作開發(fā)自己的發(fā)動(dòng)機(jī)花費(fèi)了7年時(shí)間。該產(chǎn)業(yè)追趕完成的標(biāo)志是完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)品能夠走出國門，在國際市場(chǎng)具備了競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)，作為后進(jìn)者，這些產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力一定是來自于價(jià)格優(yōu)勢(shì)。顯然，目前我國該層級(jí)的產(chǎn)業(yè)追趕并未完成，該領(lǐng)域許多核心部件或技術(shù)沒有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)；即使假定現(xiàn)在我們擁有這些產(chǎn)品的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，如果人民幣像某些觀點(diǎn)所稱的一次性升值20%以上，恐怕我們的產(chǎn)品在國際市場(chǎng)上也沒有競(jìng)爭(zhēng)力。作為后進(jìn)者如果連最初的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)都沒有，那該層級(jí)的產(chǎn)業(yè)追趕就面臨中斷的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楹筮M(jìn)者是不會(huì)有技術(shù)優(yōu)勢(shì)的。當(dāng)然，人民幣也可以先升值再貶值，正如80年代中期以后的韓元一樣。但是，在中國特有的國情下，這樣做的代價(jià)恐怕也是很大的。

　　因此我們判斷，人民幣快速升值將隨著美元的反彈，即將告一段落。



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